Na początek parę słów dotyczących ratingów. Co to jest i dlaczego mamy się ich bać? Otóż rating to subiektywna ocena wiarygodności kredytowej dokonywana przez niezależne instytucje, których celem jest ocena ryzyka związanego z inwestowaniem w konkretne papiery dłużne. Generalnie liczy się opinia trzech agencji S&P, Fitch i Moodys. Nie jestem ekspertem od rynku długu, ale myślę, że wiem na tyle dużo by zabrać w tej kwestii głos.
Znaczenie agencji ratingowych jest w mediach przeceniane. Przekaz medialny sugeruje, że to agencje ratingowe decydują o rentowności zadłużenia, a tym samym o koszcie długu, poprzez zmiany ratingów poszczególnych krajów i korporacji. Obniżka ratingu to sugestia ze strony agencji, że ryzyko związane z inwestycją w dane papiery wzrosło, a co za tym idzie inwestorzy powinni żądać wyższej premii za to ryzyko. Problem w tym, że inwestorzy nie gęsi i swoje głowy mają. Ja, nie wiedząc nic o bezpieczeństwie inwestowania w obligacje Konga, mógłbym się sugerować zdaniem agencji, ale banki pokroju Citigroup czy Goldman Sachs, które lokują na rynku długu potężne kwoty, zatrudniają do oceny ryzyka tysiące specjalistów (rynek długu to przecież największy rynek świata). Dlatego ryzyko inwestycyjne związane z danymi papierami jest wyceniane na bieżąco na rynkach finansowych. Papiery dłużne są przedmiotem obrotu wtórnego na giełdach. Dzięki temu na podstawie popytu i podaży, codziennie, na bieżąco dokonywana jest ogólna, obiektywna ocena wiarygodności kredytowej danego podmiotu. Ocena ta wyrażona jest w rentowności, a więc premii jakiej uczestnicy rynku żądają za ryzyko, które ponoszą inwestując w dany walor. Okazjonalna rewizja ratingu przez agencję ratingową z dnia na dzień nie zmieni trendów tam panujących.
Jak to działa w praktyce? Załóżmy, że Polska chce sprzedać swoje papiery dłużne. Kupując obligacje 10-letnie na rynku wtórnym, jesteśmy w stanie uzyskać rentowność na poziomie 5,5%. Ta cena długu jest na bieżąco ustalana przez popyt i podaż zgłaszaną przez banki, fundusze, towarzystwa ubezpieczeniowe i inne podmioty rynku finansowego. Jeżeli Polska chce się dodatkowo zadłużyć, to zasadnym jest oczekiwać, że koszt tego zadłużenia będzie zbliżony do rentowności długu na rynku wtórnym. Gdy ocena rynku wtórnego się zmienia (a zmienia się na bieżąco) i rentowność obligacji mocno rośnie, to rząd zmuszony jest pożyczać kolejne transze znacznie drożej. Jeżeli ten trend się utrzymuje, to wpadamy w spiralę zadłużenia. Koszt zadłużenia nie wynika więc z zaleceń agencji ratingowych, a raczej ze zagregowanej oceny możliwości spłaty zadłużenia, dokonanej przez wszystkich uczestników rynku.
Po co są więc agencje ratingowe? Oceny agencji ratingowych są brane pod uwagę przy przyjmowaniu papierów pod depozyt w instytucjach finansowych. Obecnie system finansowy oparty jest o dług. Banki komercyjne pożyczają kasę w banku centralnym, by pożyczyć ją przedsiębiorstwom i osobom fizycznym. Żeby kasę pożyczyć muszą ustanowić odpowiednie zabezpieczenie. Tym zabezpieczeniem mogą być np. obligacje państw. I tu pojawiają się ratingi. Ramy prawne stanowią, że rating jest istotny przy ustalaniu jaki procent zabezpieczenia mogą stanowić dane papiery. Papiery o wyższym ratingu, mogą stanowić większe zabezpieczenie. Niektóre papiery ze względu na niski rating w ogóle nie mogą być przyjmowane pod depozyt. Tak więc popyt na papiery o wyższym ratingu jest większy, gdyż papiery te będzie można zastawić pod kolejny dług. Dlatego najczęściej papiery o wyższym ratingu mają niższą rentowność (większy popyt powoduje wzrost ceny i spadek rentowności). Dlatego m. in. naszemu rządowi zależy na podniesieniu ratingu, ponieważ może się to przyczynić do spadku kosztu, po jakim rząd będzie mógł pożyczać pieniądze ( w naszym imieniu). Ostatecznie o koszcie zadłużenie nie decyduje jednak agencja ratingowa, a zdolność podmiotu do spłaty zadłużenia.
Mam nadzieję, że udało mi się wyjaśnić ten mechanizm. Starałem się to zrobić najprościej jak potrafiłem:) Jest to duże uproszczenie tematu. Polecam zwrócić uwagę na fakt, że wzrost kosztu długu dla rządu oznacza wzrost kosztu długu w całej gospodarce, a wiec także dla osób fizycznych i przedsiębiorstw. Rząd bowiem może zabrać obywatelom pieniądze przez podatki. Dlatego jego wiarygodność kredytowa będzie większa, a wszyscy inni muszą pożyczać drożej niż pożycza rząd. Jeżeli są błędy to liczę na ciekawą dyskusję w komentarzach.
Reasumując: znaczenie ratingu wynika z roli przypisanej mu przez prawo. Instytucje finansowe samodzielnie oceniają zdolność kredytową. To one ponoszą ryzyko i same są w stanie sobie policzyć, jak wysokiej premii za to ryzyko są skłonne żądać. Nie przypisywałbym zbyt dużego znaczenia ratingom. Znacznie ważniejsza jest rentowność obligacji, która daje faktyczny pogląd na ryzyko inwestycyjne. Rentowność ta od paru dni spadała, co sugeruje, że spada też stres w sektorze bankowym. Nie wiem czy jest to trwały trend, ale konsekwentnie olewam agencje ratingowe:) Dodam także, że Enron do ostatnich dni miał najwyższą ocenę we wszystkich trzech agencjach. Podobnie było z bankiem Lehman Brothers i wszyscy wiemy jak to się skończyło. Sprowadza się do prostej prawdy: umiesz liczyć licz na siebie, tzn. że każdy samemu musi ocenić ryzyko i nikt tego za nas nie jest w stanie zrobić, nawet największe mózgi w Standard and Poors.
Na koniec ciekawy przykład z rynku długu w USA, a więc największego i najbardziej płynnego rynku na świecie. Po sierpniowej obniżce ratingu USA przez agencję S&P, rentowność obligacji USA spadła. A to znaczy że po obniżce ratingu inwestorzy uznali, że ryzyko inwestowania w obligacji USA spadło. To najlepszy dowód na to, że zalecenia agencji są w mediach przeceniane.
Dziś wiemy już, że w pierwszym dniu po obniżce ratingu Francji, rentowność jej obligacji również spadła.
